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當下資(zi)本市場最受關(guan)注的(de)是什(shen)么(me)？相信很多人(ren)會毫不(bu)遲(chi)疑地說：“科創(chuang)板(ban)”。從去年11月(yue)黃浦江畔(pan)的(de)宣告，到5月(yue)20日已(yi)有110家(jia)企業申(shen)請材料被(bei)(bei)受理，5月(yue)22日起在全天(tian)候測試環境中開展新一(yi)輪科創(chuang)板(ban)業務專項測試，科創(chuang)板(ban)的(de)推進可謂緊鑼(luo)密(mi)鼓(gu)。隨(sui)著科創(chuang)板(ban)的(de)腳步越來越近，蓋在這個資(zi)本市場大家(jia)庭新成員頭上(shang)的(de)面紗也正一(yi)層(ceng)層(ceng)被(bei)(bei)揭開。

科創板因何而生？為科技創新帶來更多資本“生力軍”，也是資本市場的改革“試驗田”

面對科創(chuang)板這個新(xin)生事物，人們首先會問，為什么要設立這個板？

這個問(wen)題的(de)答案(an)，事實上(shang)就是(shi)科創板的(de)定(ding)位(wei)。定(ding)位(wei)是(shi)科創板建(jian)設的(de)前提(ti)和基礎，也(ye)是(shi)科創板建(jian)設的(de)目標與方(fang)向。

用3個詞(ci)可以(yi)概括(kuo)科創(chuang)板的定位——“三個面(mian)(mian)向(xiang)”“主(zhu)要服(fu)務”“重點支持”。具體(ti)而(er)言，就是“面(mian)(mian)向(xiang)世界科技(ji)(ji)(ji)前(qian)沿、面(mian)(mian)向(xiang)經濟主(zhu)戰(zhan)(zhan)場(chang)、面(mian)(mian)向(xiang)國(guo)家重大(da)需求”，“主(zhu)要服(fu)務于符合國(guo)家戰(zhan)(zhan)略、突破關(guan)鍵核(he)心技(ji)(ji)(ji)術、市場(chang)認(ren)可度高的科技(ji)(ji)(ji)創(chuang)新(xin)(xin)企業(ye)”，“重點支持新(xin)(xin)一代信息(xi)技(ji)(ji)(ji)術、高端(duan)裝備、新(xin)(xin)材料、新(xin)(xin)能(neng)源、節能(neng)環保以(yi)及生物醫(yi)藥等(deng)高新(xin)(xin)技(ji)(ji)(ji)術產(chan)業(ye)和戰(zhan)(zhan)略性(xing)新(xin)(xin)興(xing)產(chan)業(ye)”。這寥寥數語揭示了科創(chuang)板的國(guo)家戰(zhan)(zhan)略屬(shu)性(xing)、科技(ji)(ji)(ji)創(chuang)新(xin)(xin)屬(shu)性(xing)和產(chan)業(ye)領域屬(shu)性(xing)。

這(zhe)樣的定位并不(bu)是(shi)主觀設想(xiang)的結果(guo)，而是(shi)應(ying)客觀現實需要而生。服(fu)務實體(ti)經濟發(fa)展(zhan)是(shi)資本(ben)市場的天然使命，但在(zai)不(bu)同發(fa)展(zhan)階(jie)段，這(zhe)一使命的具體(ti)內涵也在(zai)不(bu)斷變化(hua)。進入高(gao)質量發(fa)展(zhan)階(jie)段，經濟轉型升級的要求更加(jia)迫(po)切(qie)，相應(ying)地，資本(ben)市場的發(fa)力(li)點也應(ying)更聚焦于此。

對于科技創新，科創板(ban)將帶來更(geng)多的資本“生力(li)軍”。

與A股現(xian)有板塊相比，科創(chuang)(chuang)板是多層次市場(chang)的(de)(de)(de)重要補(bu)充，同現(xian)有板塊之(zhi)間存在較大的(de)(de)(de)互補(bu)性和差異(yi)性。科創(chuang)(chuang)板更聚焦于科技創(chuang)(chuang)新特征明顯(xian)、主(zhu)要依靠核心技術(shu)開展生(sheng)產經(jing)營、具(ju)有穩(wen)定的(de)(de)(de)商(shang)業模(mo)式、市場(chang)認可度高(gao)、社會形象良(liang)好(hao)的(de)(de)(de)企(qi)業。

百度研究院(yuan)院(yuan)長、深度學習技(ji)術及應(ying)用國家(jia)工程實(shi)驗室主任王海(hai)峰(feng)表(biao)示，重大科(ke)(ke)(ke)(ke)技(ji)攻關、搶占行業(ye)前沿(yan)高地等科(ke)(ke)(ke)(ke)技(ji)創(chuang)(chuang)新具(ju)有投入人力多(duo)、資(zi)(zi)金(jin)需求大、持續時(shi)(shi)間長、有一(yi)定(ding)風險等特點，離不開長期的(de)資(zi)(zi)金(jin)投入，資(zi)(zi)本(ben)市場(chang)的(de)支持和認可是科(ke)(ke)(ke)(ke)技(ji)創(chuang)(chuang)新的(de)重要保(bao)障。“科(ke)(ke)(ke)(ke)創(chuang)(chuang)企(qi)業(ye)很多(duo)都遇(yu)到過資(zi)(zi)金(jin)困難時(shi)(shi)融(rong)資(zi)(zi)渠道(dao)比較少的(de)難題，而科(ke)(ke)(ke)(ke)創(chuang)(chuang)板的(de)推出有利(li)于(yu)改(gai)善科(ke)(ke)(ke)(ke)技(ji)創(chuang)(chuang)新企(qi)業(ye)的(de)資(zi)(zi)本(ben)環境，有利(li)于(yu)中小型科(ke)(ke)(ke)(ke)技(ji)企(qi)業(ye)的(de)融(rong)資(zi)(zi)，補齊了(le)資(zi)(zi)本(ben)市場(chang)服務科(ke)(ke)(ke)(ke)技(ji)創(chuang)(chuang)新的(de)短板”。

與境外市場服(fu)務創新(xin)企(qi)(qi)業的(de)(de)板塊相比，科創板導向(xiang)更(geng)明確、特色更(geng)鮮(xian)明。境外證券市場服(fu)務科技(ji)創新(xin)企(qi)(qi)業的(de)(de)板塊，定位描述大都基于企(qi)(qi)業規模或未來(lai)成長(chang)預期，較少關注科技(ji)創新(xin)企(qi)(qi)業的(de)(de)核(he)心技(ji)術。相比之下，科創板的(de)(de)導向(xiang)性和產業性更(geng)明確。

武漢(han)科(ke)技大學(xue)教授(shou)董登新(xin)說(shuo)，科(ke)創板開啟了一個創新(xin)型企業(ye)“唱主角”的(de)子市場，將極大地激勵創新(xin)型企業(ye)發展，助(zhu)推(tui)科(ke)技創新(xin)，成為中國經濟轉(zhuan)型、產業(ye)升(sheng)級的(de)重要抓手。

對于資本市場，科創板將成為(wei)有探索(suo)性的(de)改(gai)革(ge)“試驗(yan)田”。

今年1月，科創(chuang)板的(de)(de)整體制度(du)設計公布時(shi)，很多人(ren)都驚訝于(yu)改革(ge)的(de)(de)力度(du)和(he)深度(du)。的(de)(de)確，設立科創(chuang)板并(bing)試點注(zhu)冊制，是(shi)資本市場的(de)(de)一項(xiang)增量改革(ge)。圍繞發行、定價、交易、信(xin)息(xi)披露、退市等(deng)資本市場運行的(de)(de)關鍵點，科創(chuang)板的(de)(de)創(chuang)新(xin)都引人(ren)關注(zhu)，有些(xie)地方突破(po)的(de)(de)力度(du)還非常大。正如證監會負責人(ren)所說，科創(chuang)板不是(shi)一個簡(jian)單的(de)(de)“板”的(de)(de)增加，它(ta)的(de)(de)核心在(zai)于(yu)制度(du)創(chuang)新(xin)、在(zai)于(yu)改革(ge)，要發揮科創(chuang)板改革(ge)“試驗(yan)田”的(de)(de)作(zuo)用，形成可復制可推廣(guang)的(de)(de)經驗(yan)。

新時(shi)代證券(quan)首(shou)席經(jing)濟學家潘向東表示，科創(chuang)板改革(ge)(ge)“試驗田”的作(zuo)用，主要(yao)體現在針對資本市(shi)場(chang)存在的不(bu)足(zu)進行大(da)膽(dan)改革(ge)(ge)創(chuang)新，實施(shi)注(zhu)冊制改革(ge)(ge)、強化退市(shi)制度等，為改革(ge)(ge)積累經(jing)驗。另(ling)一方面(mian)，科創(chuang)板作(zuo)為增量改革(ge)(ge)也能夠避免對現有板塊造成重(zhong)大(da)影響。

當然(ran)，萬事開頭(tou)難(nan)。市場人(ren)士認為，與(yu)傳統行業(ye)的(de)(de)企(qi)業(ye)相比，科創板企(qi)業(ye)的(de)(de)技術(shu)迭代(dai)快、發展(zhan)不(bu)確定性大，科創板自身(shen)的(de)(de)制度(du)創新也需(xu)要磨合(he)期、試驗期，在發展(zhan)初期，不(bu)排除(chu)可(ke)能會(hui)出現這樣(yang)(yang)那樣(yang)(yang)的(de)(de)問題(ti)。既(ji)然(ran)是“試驗田”，就需(xu)要給(gei)予一定的(de)(de)包(bao)容度(du)和寬容度(du)，允許(xu)(xu)闖、允許(xu)(xu)試，在不(bu)斷的(de)(de)探索中(zhong)成長。

科創板有何新意？試點注冊制改革，允許未盈利企業上市，設置差異化的上市標準，交易制度更加市場化等等

科創(chuang)(chuang)板的使命，是(shi)為了更(geng)好地支持科技創(chuang)(chuang)新。事實上，科創(chuang)(chuang)板本身就是(shi)一個重大創(chuang)(chuang)新。

科技(ji)創(chuang)新具有投入大(da)、周(zhou)期長、風險高等特點，離不開長期資(zi)本(ben)的(de)(de)引領和(he)(he)催(cui)化。資(zi)本(ben)市(shi)場對于促進科技(ji)和(he)(he)資(zi)本(ben)的(de)(de)融合、加(jia)速創(chuang)新資(zi)本(ben)的(de)(de)形成和(he)(he)有效循環，具有至關(guan)重(zhong)要(yao)(yao)的(de)(de)作(zuo)用。這(zhe)些年，我國資(zi)本(ben)市(shi)場在加(jia)大(da)科技(ji)創(chuang)新支(zhi)持力度上，已(yi)經有很多探索(suo)和(he)(he)努力，但(dan)二者的(de)(de)對接(jie)仍有一些“縫(feng)隙”，一些發展勢(shi)頭良(liang)好(hao)的(de)(de)創(chuang)新企業因此遠赴境外上市(shi)。要(yao)(yao)實現無縫(feng)對接(jie)，需(xu)要(yao)(yao)資(zi)本(ben)市(shi)場制度的(de)(de)系統創(chuang)新。

科(ke)創(chuang)(chuang)(chuang)(chuang)板允許(xu)(xu)未盈利(li)企業(ye)(ye)發行上(shang)(shang)(shang)市，也(ye)是(shi)(shi)(shi)市場實踐邁出的(de)一大(da)步。一些(xie)科(ke)技(ji)創(chuang)(chuang)(chuang)(chuang)新(xin)企業(ye)(ye)在(zai)(zai)關鍵(jian)核心(xin)技(ji)術(shu)上(shang)(shang)(shang)取得(de)突破(po)或階段(duan)性進展(zhan)，擁有良好發展(zhan)前(qian)景，但受困(kun)于財務指標，上(shang)(shang)(shang)市需求難(nan)以得(de)到滿足。這樣的(de)“尷尬”，在(zai)(zai)科(ke)創(chuang)(chuang)(chuang)(chuang)板上(shang)(shang)(shang)將不(bu)復(fu)存在(zai)(zai)。需要說明的(de)是(shi)(shi)(shi)，允許(xu)(xu)未盈利(li)企業(ye)(ye)上(shang)(shang)(shang)市不(bu)是(shi)(shi)(shi)制度規則的(de)創(chuang)(chuang)(chuang)(chuang)新(xin)，在(zai)(zai)此(ci)之(zhi)前(qian)，去年的(de)創(chuang)(chuang)(chuang)(chuang)新(xin)企業(ye)(ye)試(shi)點意見，已有規定。證(zheng)券法也(ye)不(bu)禁止未盈利(li)企業(ye)(ye)上(shang)(shang)(shang)市。

針對科技(ji)(ji)創新企(qi)業的特點和需(xu)求(qiu)，在市場和財務條件方面，科創板引入“市值”指標(biao)，與收入、現金(jin)流、凈利潤和研發投入等財務指標(biao)進行(xing)組合，設置了5套(tao)差異化(hua)的上市標(biao)準，可以滿足在關鍵領域(yu)通過持續研發投入已(yi)突破核心技(ji)(ji)術(shu)或取得階(jie)段性成果(guo)、擁(yong)有良好發展(zhan)前景，但(dan)財務表現不(bu)一的各類(lei)科創企(qi)業上市需(xu)求(qiu)。

董登新(xin)認為(wei)，科創(chuang)板的制度創(chuang)新(xin)體現了非常強的包(bao)容性(xing)。5套上市標(biao)準的并列，能夠比較(jiao)好地適(shi)應(ying)各(ge)個行業、各(ge)種業態創(chuang)新(xin)企業的情況。

東方(fang)證券(quan)首(shou)席經濟(ji)學家(jia)邵宇表示，科創板交易制(zhi)(zhi)度更加市(shi)場(chang)化(hua)，從原來的(de)漲(zhang)跌停(ting)板限制(zhi)(zhi)，變成前(qian)5個交易日沒(mei)有(you)(you)漲(zhang)跌停(ting)板，后續漲(zhang)跌幅限制(zhi)(zhi)也放寬(kuan)了。科創板還(huan)設立了一定的(de)投(tou)資者門檻，讓(rang)比較有(you)(you)經驗(yan)的(de)投(tou)資者參(can)與這(zhe)(zhe)個市(shi)場(chang)，其他中(zhong)小投(tou)資人則可(ke)以通過基金(jin)的(de)方(fang)式參(can)與，這(zhe)(zhe)有(you)(you)利于(yu)市(shi)場(chang)穩(wen)定運(yun)行。

退市(shi)(shi)(shi)方面，對(dui)交易量、股價、股東人數等不符合條(tiao)件的(de)企業依法終(zhong)止(zhi)(zhi)上(shang)(shang)市(shi)(shi)(shi)，不適用單一的(de)關(guan)于(yu)連續虧(kui)損終(zhong)止(zhi)(zhi)上(shang)(shang)市(shi)(shi)(shi)的(de)標準(zhun)，對(dui)連續被出具否定(ding)或(huo)無法表示(shi)意(yi)見審計報告的(de)上(shang)(shang)市(shi)(shi)(shi)公司實施終(zhong)止(zhi)(zhi)上(shang)(shang)市(shi)(shi)(shi)，嚴(yan)格實施重大(da)違法強制退市(shi)(shi)(shi)制度，不適用暫(zan)停上(shang)(shang)市(shi)(shi)(shi)的(de)規定(ding)，應當退市(shi)(shi)(shi)的(de)直接終(zhong)止(zhi)(zhi)上(shang)(shang)市(shi)(shi)(shi)……科創板的(de)退市(shi)(shi)(shi)制度被稱為“史上(shang)(shang)最嚴(yan)”。潘向東說，通(tong)過建立完善的(de)退市(shi)(shi)(shi)制度標準(zhun)，有助于(yu)完善我國資(zi)本市(shi)(shi)(shi)場優勝劣汰機制，推(tui)動(dong)投資(zi)者(zhe)形成價值投資(zi)理念。

此外，科創(chuang)(chuang)板允許(xu)存在特(te)殊表(biao)決(jue)(jue)(jue)權(quan)(quan)(quan)的股(gu)(gu)(gu)權(quan)(quan)(quan)結(jie)構的企業上市。所謂(wei)“特(te)殊表(biao)決(jue)(jue)(jue)權(quan)(quan)(quan)股(gu)(gu)(gu)權(quan)(quan)(quan)結(jie)構”，是指科技(ji)企業可以發行具有(you)特(te)別表(biao)決(jue)(jue)(jue)權(quan)(quan)(quan)的類別股(gu)(gu)(gu)份，每一(yi)(yi)特(te)別表(biao)決(jue)(jue)(jue)權(quan)(quan)(quan)股(gu)(gu)(gu)份擁有(you)的表(biao)決(jue)(jue)(jue)權(quan)(quan)(quan)數量(liang)大于每一(yi)(yi)普通股(gu)(gu)(gu)份擁有(you)的表(biao)決(jue)(jue)(jue)權(quan)(quan)(quan)數量(liang)。通過這種方式，有(you)利于科技(ji)創(chuang)(chuang)新企業保證創(chuang)(chuang)始人(ren)團隊、技(ji)術人(ren)員等對(dui)公司的決(jue)(jue)(jue)策權(quan)(quan)(quan)和話語(yu)權(quan)(quan)(quan)，避免(mian)股(gu)(gu)(gu)權(quan)(quan)(quan)過度稀釋，為科技(ji)創(chuang)(chuang)新企業帶來良(liang)好預期，促進企業將(jiang)更多精力投入到(dao)主業發展當中。

注冊制帶來什么？在嚴把上市公司質量關的前提下，更加注重以信息披露為中心，讓企業給市場一個“真實”的自我

注(zhu)冊制(zhi)與以前的核準制(zhi)區別在哪？注(zhu)冊制(zhi)下還要不要審(shen)，怎(zen)么審(shen)？談及注(zhu)冊制(zhi)時(shi)，大家(jia)首先會想到這些問(wen)題(ti)。

5月27日，科(ke)(ke)創板上(shang)市委第一次審議會議公(gong)告發(fa)布于(yu)上(shang)交所網(wang)站(zhan)，深(shen)圳微(wei)芯生物科(ke)(ke)技股(gu)份(fen)有限公(gong)司（以(yi)下簡稱“微(wei)芯生物”）、安(an)集微(wei)電子(zi)科(ke)(ke)技（上(shang)海）股(gu)份(fen)有限公(gong)司（以(yi)下簡稱“安(an)集微(wei)電子(zi)”）、蘇(su)(su)州(zhou)天準科(ke)(ke)技股(gu)份(fen)有限公(gong)司（以(yi)下簡稱“蘇(su)(su)州(zhou)天準”）3家企(qi)業(ye)成(cheng)為首批上(shang)會的(de)企(qi)業(ye)。

對于這3家企(qi)業(ye)的入選(xuan)，市(shi)場表示有(you)些出乎意料(liao)。因為從排隊次(ci)序(xu)看，這3家均不在首批受(shou)理(li)隊列中，微(wei)(wei)芯(xin)生物(wu)(wu)的受(shou)理(li)時間是3月27日、安(an)集(ji)微(wei)(wei)電子3月29日獲受(shou)理(li)、蘇州(zhou)天(tian)準4月2日獲受(shou)理(li)。其(qi)次(ci)，這3家企(qi)業(ye)中僅(jin)(jin)有(you)微(wei)(wei)芯(xin)生物(wu)(wu)做了(le)三(san)(san)輪(lun)問詢，安(an)集(ji)微(wei)(wei)電子和蘇州(zhou)天(tian)準僅(jin)(jin)有(you)兩(liang)輪(lun)問詢。第三(san)(san)，這3家企(qi)業(ye)并不算受(shou)理(li)大軍中最具“星相”的，尤其(qi)是安(an)集(ji)微(wei)(wei)電子和蘇州(zhou)天(tian)準，在公開媒體的曝光率很低。

出(chu)乎意料(liao)的同(tong)時，又覺得情理(li)之中(zhong)。“這(zhe)才是注(zhu)冊制下的常態。”在資深投(tou)行人士王(wang)驥躍(yue)看來，這(zhe)3家公(gong)司首批上會，唯一原(yuan)因是對(dui)問詢的充分回復。

以信(xin)息披露為(wei)中心(xin)的(de)審核問詢，是從投(tou)資者需求出發。即發行人和中介機構應(ying)該(gai)以投(tou)資者投(tou)資需求為(wei)導(dao)向編制招股說(shuo)明(ming)書，為(wei)投(tou)資者作出價值判(pan)斷和投(tou)資決策(ce)提(ti)供充(chong)分(fen)且必要的(de)信(xin)息，保證(zheng)相關信(xin)息的(de)內容(rong)真實、準確(que)、完整。

5月20日，微(wei)芯生(sheng)物(wu)成(cheng)為首家披露第三輪(lun)審核問(wen)詢函與回復的科創板受理企業(ye)。

這(zhe)個“第一”來(lai)得不容易(yi)。3月(yue)27日，微(wei)芯生物成為第二批獲(huo)科(ke)創板受理(li)(li)企業，在首(shou)輪(lun)問詢(xun)中(zhong)，微(wei)芯生物共被(bei)問及41個問題(ti)，涵(han)蓋(gai)公(gong)司股(gu)權結構、董監高等基本情況以及公(gong)司核心技術、公(gong)司業務、公(gong)司治理(li)(li)與獨立性、財務會計信(xin)息(xi)與管理(li)(li)層分析、其他(ta)事項等。對(dui)于(yu)上交所(suo)第二輪(lun)問詢(xun)的回復，雖(sui)然(ran)問題(ti)僅14個，但微(wei)芯生物的回復逾10萬字。

在第三(san)輪問(wen)詢中，上(shang)交所的問(wen)題(ti)明顯少了很多。不過，微芯生物被繼續追(zhui)問(wen)實際控制人(ren)認定相(xiang)關問(wen)題(ti)、風險因(yin)素、其他信(xin)息披露(lu)問(wen)題(ti)等三(san)大事宜。

蘇州天(tian)準是一(yi)個非常典型的(de)(de)(de)案例。一(yi)位行業(ye)分析師指出(chu)，與很多獲受理企(qi)業(ye)一(yi)樣，該公司招股書對(dui)核(he)心技術(shu)的(de)(de)(de)披露停留在(zai)描述(shu)性用語(yu)上。但(dan)在(zai)二輪(lun)問詢中，企(qi)業(ye)對(dui)其核(he)心技術(shu)的(de)(de)(de)描述(shu)進行了(le)充分論證。比如，清晰闡述(shu)了(le)其競爭(zheng)(zheng)對(dui)手同類(lei)產品(pin)性能指標相關數據獲取途徑(jing)的(de)(de)(de)真實(shi)性和時效性，并提示了(le)可能存在(zai)無法(fa)獲取到競爭(zheng)(zheng)對(dui)手真實(shi)數據的(de)(de)(de)風險等。

從全程公(gong)(gong)開的問(wen)詢(xun)，到后發企(qi)業先至的“彎道超車”，結合(he)企(qi)業回復問(wen)詢(xun)的導向，注(zhu)冊制下的審核(he)模(mo)式(shi)有了大致(zhi)的輪廓。股(gu)(gu)票(piao)本(ben)質是一種(zhong)商(shang)品。但與一般(ban)商(shang)品不同(tong)，股(gu)(gu)票(piao)是一種(zhong)權利憑證，買(mai)賣(mai)股(gu)(gu)票(piao)不像買(mai)賣(mai)一般(ban)商(shang)品，可以通過直接查驗、對(dui)比、觀察有無瑕(xia)疵，來判(pan)斷(duan)(duan)品質的好壞。要(yao)判(pan)斷(duan)(duan)股(gu)(gu)票(piao)的投資(zi)價值，必(bi)須基(ji)于與股(gu)(gu)票(piao)相(xiang)對(dui)應的企(qi)業資(zi)產(chan)、經營(ying)、財(cai)務等公(gong)(gong)開披露(lu)信息。

注冊制簡單(dan)來講，就是在(zai)(zai)(zai)滿足基本條件的前提(ti)下，通過真實、準確、完整、及時、公平的信(xin)(xin)息(xi)披(pi)(pi)露(lu)，使(shi)投(tou)資(zi)者在(zai)(zai)(zai)更好的信(xin)(xin)息(xi)環境(jing)中作出(chu)投(tou)資(zi)決(jue)策，使(shi)企(qi)業更加便捷地獲得(de)融資(zi)。實現的路(lu)徑是堅持(chi)以信(xin)(xin)息(xi)披(pi)(pi)露(lu)為(wei)中心的理念，將部分(fen)發(fa)行條件轉(zhuan)化為(wei)嚴格的信(xin)(xin)息(xi)披(pi)(pi)露(lu)要(yao)求，通過提(ti)出(chu)問題，回答問題，不斷豐富(fu)完善信(xin)(xin)息(xi)披(pi)(pi)露(lu)內容，震懾欺詐發(fa)行，便利投(tou)資(zi)者在(zai)(zai)(zai)信(xin)(xin)息(xi)充分(fen)情況(kuang)下作出(chu)投(tou)資(zi)決(jue)策。

中泰(tai)證券首席經濟(ji)學家李迅雷(lei)表示，與核準制相比，注冊制突出市場導(dao)向、強化市場約束，切實發揮市場機制的主導(dao)作用(yong)。

華興資本集(ji)團董事長包凡說，注(zhu)冊制下的(de)審核，在堅持發(fa)(fa)行人(ren)的(de)基(ji)礎誠(cheng)信責任和中介(jie)機構(gou)把關責任的(de)前提下，把對(dui)企業質量(liang)的(de)判斷(duan)責任很大程度(du)上(shang)(shang)交還給市(shi)場，交還給中介(jie)機構(gou)和投資者。審核也會(hui)關注(zhu)發(fa)(fa)行人(ren)的(de)質量(liang)，但更(geng)多是從信息披露角度(du)讓發(fa)(fa)行人(ren)把公司真(zhen)實情況說清楚、講明白，發(fa)(fa)揮市(shi)場主(zhu)體在企業質量(liang)判斷(duan)上(shang)(shang)的(de)作用，讓市(shi)場做出判斷(duan)和選擇。

一(yi)輪(lun)輪(lun)的(de)(de)問(wen)答互動(dong)，促使企業向(xiang)市場展示出自己的(de)(de)“真(zhen)實”形象。從目(mu)前已披露的(de)(de)信(xin)息(xi)看，首輪(lun)問(wen)詢(xun)問(wen)題多而全(quan)，目(mu)的(de)(de)是(shi)最大限度地把企業整體(ti)狀態呈現在市場和投資者面(mian)前；二輪(lun)問(wen)詢(xun)以(yi)(yi)及此后(hou)可(ke)能(neng)會有的(de)(de)進(jin)一(yi)步問(wen)詢(xun)，則(ze)是(shi)要求企業對重(zhong)點問(wen)題作進(jin)一(yi)步的(de)(de)說明。首輪(lun)和遞進(jin)式(shi)的(de)(de)多輪(lun)問(wen)詢(xun)，構成了注冊制下以(yi)(yi)信(xin)息(xi)披露為核心(xin)的(de)(de)發(fa)行上市的(de)(de)一(yi)種新(xin)的(de)(de)重(zhong)要方式(shi)。

如何避免不理性？定價更多依靠市場機制，用制度防范非理性，監管上需嚴防股價操縱與股票炒作

保持(chi)市場的(de)理性狀態，直接關(guan)系到(dao)科(ke)創(chuang)(chuang)板(ban)(ban)的(de)平穩推出和運行。自設立科(ke)創(chuang)(chuang)板(ban)(ban)消息發布以來，科(ke)創(chuang)(chuang)板(ban)(ban)“影(ying)子”股(gu)(gu)在(zai)A股(gu)(gu)市場受到(dao)熱(re)捧(peng)，相關(guan)行業或類(lei)型的(de)股(gu)(gu)票估值較高(gao)。科(ke)創(chuang)(chuang)板(ban)(ban)股(gu)(gu)票發行以“市場主導、強化(hua)約(yue)束”為原則，建立市場化(hua)詢價方式。這一制度能否實(shi)現科(ke)創(chuang)(chuang)板(ban)(ban)新股(gu)(gu)發行的(de)合理定價？A股(gu)(gu)歷史上(shang)的(de)“三高(gao)”現象（高(gao)發行價、高(gao)市盈率、高(gao)超募資(zi)金）會不會重現？

李(li)迅雷表示，科(ke)創(chuang)板強(qiang)調(diao)發(fa)揮(hui)市(shi)場機制的(de)作用，發(fa)行價(jia)(jia)格(ge)主要通(tong)過(guo)市(shi)場化(hua)方式(shi)決定(ding)，同時強(qiang)化(hua)市(shi)場有效約束，對于科(ke)創(chuang)板企(qi)業(ye)的(de)定(ding)價(jia)(jia)不(bu)能簡單地采取(qu)市(shi)盈率指(zhi)標(biao)來衡(heng)量。在(zai)市(shi)場化(hua)定(ding)價(jia)(jia)原則(ze)下，新(xin)股價(jia)(jia)格(ge)將(jiang)通(tong)過(guo)向專(zhuan)業(ye)機構投資者詢(xun)價(jia)(jia)定(ding)價(jia)(jia)方式(shi)產生，在(zai)突破(po)性的(de)制衡(heng)制度框(kuang)架下，市(shi)場博弈的(de)有效形成將(jiang)有利于抑制新(xin)股上市(shi)后股價(jia)(jia)遭受“爆炒”的(de)現(xian)象。

發行定價能否合理？

針對這一(yi)點(dian)，科創板在制度上(shang)精心設(she)(she)(she)計了6道(dao)“安全閥”。第(di)(di)一(yi)道(dao)，全面采用(yong)市(shi)(shi)場(chang)化詢價(jia)(jia)定(ding)(ding)價(jia)(jia)方(fang)式，將詢價(jia)(jia)對象(xiang)限定(ding)(ding)在證券公(gong)司等(deng)7類(lei)專(zhuan)(zhuan)業(ye)機(ji)(ji)構。同時，提升報(bao)(bao)(bao)價(jia)(jia)約束和定(ding)(ding)價(jia)(jia)專(zhuan)(zhuan)業(ye)性，壓實“買(mai)者(zhe)自(zi)負(fu)”責任(ren)。第(di)(di)二(er)道(dao)，沿用(yong)現行(xing)剔除最高報(bao)(bao)(bao)價(jia)(jia)規定(ding)(ding)，設(she)(she)(she)置同一(yi)網下投資者(zhe)報(bao)(bao)(bao)價(jia)(jia)區間(jian)，防止網下投資者(zhe)為(wei)博取入圍(wei)隨意報(bao)(bao)(bao)價(jia)(jia)、報(bao)(bao)(bao)高價(jia)(jia)的“搭便車(che)”行(xing)為(wei)。第(di)(di)三道(dao)，重視網下投資者(zhe)報(bao)(bao)(bao)價(jia)(jia)平(ping)均水(shui)平(ping)、中位水(shui)平(ping)參(can)考(kao)性定(ding)(ding)價(jia)(jia)，設(she)(she)(she)置梯度風險警(jing)示機(ji)(ji)制，審(shen)慎(shen)合理確定(ding)(ding)發(fa)(fa)行(xing)價(jia)(jia)格(ge)。第(di)(di)四道(dao)，要求路演推介(jie)時主承(cheng)銷商的證券分析師應(ying)當(dang)向網下投資者(zhe)出具投資價(jia)(jia)值研究報(bao)(bao)(bao)告，發(fa)(fa)揮投資價(jia)(jia)值研究報(bao)(bao)(bao)告對發(fa)(fa)行(xing)定(ding)(ding)價(jia)(jia)的引導作用(yong)。第(di)(di)五(wu)道(dao)，鼓勵發(fa)(fa)行(xing)人高管員(yuan)工參(can)與戰略配(pei)售，引入保薦機(ji)(ji)構子公(gong)司“跟投”機(ji)(ji)制，平(ping)衡一(yi)級(ji)市(shi)(shi)場(chang)買(mai)賣雙方(fang)力量。第(di)(di)六道(dao)，設(she)(she)(she)立科創板股票(piao)公(gong)開發(fa)(fa)行(xing)自(zi)律委(wei)員(yuan)會，充分發(fa)(fa)揮指導建議作用(yong)等(deng)。

董登新認(ren)為(wei)，要相(xiang)信投資者(zhe)，相(xiang)信市場(chang)(chang)(chang)，過高定(ding)價意味著風險，只要把(ba)市場(chang)(chang)(chang)的決定(ding)性作用(yong)發揮出來，市場(chang)(chang)(chang)力(li)量最終會(hui)將不(bu)合理(li)的定(ding)價拉回。應當充分(fen)發揮市場(chang)(chang)(chang)機(ji)制作用(yong)，讓市場(chang)(chang)(chang)自我修復，自我調(diao)節。

“炒新”熱潮會不會出現？

縱(zong)(zong)觀境內外市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)，無(wu)論是成熟市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)還是新(xin)生市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)，但凡有新(xin)板塊問(wen)世，往往帶來“炒(chao)新(xin)”潮。市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)人士(shi)認為，科創板的(de)交易(yi)機制(zhi)設計(ji)在抑制(zhi)“炒(chao)新(xin)”上能(neng)夠發(fa)揮一(yi)定(ding)效果。科創板一(yi)級市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)的(de)定(ding)價更(geng)加市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)化和(he)合(he)理，二級市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)借助一(yi)級市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)明(ming)顯過低定(ding)價來進行炒(chao)作的(de)模式已(yi)無(wu)基礎(chu)。寬松的(de)價格博弈空間，可(ke)以大幅(fu)提高潛在價格操(cao)縱(zong)(zong)者的(de)操(cao)縱(zong)(zong)成本(ben)，抑制(zhi)A股“打板”炒(chao)作行為的(de)出現。

邵宇表示(shi)，如果發股(gu)票時(shi)規定了市(shi)盈率上限，二(er)級市(shi)場就會有炒新股(gu)的沖動(dong)。對于(yu)科創板來說(shuo)，則(ze)會是一(yi)個(ge)均衡博弈的過(guo)程。經歷市(shi)場的一(yi)定起伏后，相信(xin)定價會回到一(yi)個(ge)比(bi)較(jiao)合理的區間，主要還(huan)是來自于(yu)對公司基(ji)本面的價值判斷。

二(er)級市場會(hui)不會(hui)過度炒作？

科創板對(dui)防止炒作(zuo)已有一定安排。比如，上市首(shou)日放(fang)(fang)開融券、上市后(hou)的前(qian)5個(ge)交(jiao)(jiao)易日不設(she)漲跌幅(fu)限(xian)制、其(qi)他時間競價(jia)交(jiao)(jiao)易漲跌幅(fu)放(fang)(fang)大(da)至20%等(deng)，一定程度上緩(huan)解了買賣(mai)力量失衡和(he)抗操縱能力不足帶來的“單邊市”現象。

然而(er)，也(ye)有市(shi)場(chang)人士認為，科創板(ban)開(kai)板(ban)初(chu)期存在出(chu)現爆炒(chao)的(de)可能性，而(er)爆炒(chao)后的(de)結果就是快速下跌，導(dao)致市(shi)場(chang)波動較大。對此，需要(yao)從(cong)監管上嚴(yan)防股(gu)價操(cao)縱、股(gu)票炒(chao)作等(deng)異常(chang)交(jiao)易(yi)(yi)行為，明確科創板(ban)異常(chang)交(jiao)易(yi)(yi)監管規則(ze)，規范市(shi)場(chang)交(jiao)易(yi)(yi)行為，對異常(chang)交(jiao)易(yi)(yi)行為形成有效震懾。

各方責任如何壓實？厘清權責邊界，壓實市場主體責任，提高違法違規成本

境內(nei)資本市(shi)(shi)場從無到有的(de)(de)短(duan)短(duan)29年里，市(shi)(shi)場高(gao)速(su)發(fa)展(zhan)的(de)(de)成(cheng)就舉世矚目，高(gao)速(su)發(fa)展(zhan)后積累下的(de)(de)弊端成(cheng)為改革(ge)再出發(fa)的(de)(de)目標。責任(ren)意識，在(zai)設立科創板并試點注冊(ce)制的(de)(de)改革(ge)進展(zhan)中(zhong)頻頻閃現。體制機制的(de)(de)改革(ge)方(fang)式可以(yi)有很(hen)多探索(suo)，而培育(yu)一個良性成(cheng)長(chang)的(de)(de)市(shi)(shi)場生態，厘清市(shi)(shi)場各方(fang)的(de)(de)權責邊界，每個參與主體肩(jian)負起應有的(de)(de)責任(ren)，形成(cheng)資本市(shi)(shi)場的(de)(de)信(xin)譽文化(hua)，任(ren)重道遠。

在(zai)注冊(ce)制(zhi)下，發(fa)行(xing)(xing)人(ren)和市場(chang)機構被賦予(yu)了更(geng)多的(de)權利，也承擔更(geng)大(da)的(de)責(ze)任(ren)(ren)(ren)。發(fa)行(xing)(xing)人(ren)是信息披露(lu)的(de)第一(yi)責(ze)任(ren)(ren)(ren)人(ren)，承擔基礎誠信責(ze)任(ren)(ren)(ren)，發(fa)行(xing)(xing)人(ren)必須確保披露(lu)內容的(de)真(zhen)實(shi)性、準確性和完整性，對于信息披露(lu)內容存在(zai)虛假記載、誤導(dao)性陳述或(huo)重大(da)遺漏的(de)，應(ying)當承擔法(fa)律責(ze)任(ren)(ren)(ren)。中介(jie)機構肩(jian)負的(de)是專業(ye)把關(guan)責(ze)任(ren)(ren)(ren)，確保中介(jie)機構依法(fa)履職(zhi)、恪盡職(zhi)守是事(shi)關(guan)注冊(ce)制(zhi)成敗的(de)關(guan)鍵所在(zai)。特別是，科創板注冊(ce)制(zhi)更(geng)加強化了對發(fa)行(xing)(xing)人(ren)控股(gu)(gu)股(gu)(gu)東、實(shi)際控制(zhi)人(ren)和董監高的(de)責(ze)任(ren)(ren)(ren)追究。因為投(tou)資(zi)者往往基于對其的(de)高度信賴作(zuo)出投(tou)資(zi)決策。

3月22日科(ke)創板(ban)企業正式受理，5月21日證監(jian)會、上交所(suo)開(kai)出科(ke)創板(ban)首張(zhang)“罰單(dan)(dan)”，這張(zhang)“罰單(dan)(dan)”便是開(kai)給了中(zhong)介機構。對中(zhong)金公司(si)保薦代表(biao)人萬久清、莫鵬采取出具警示函(han)的(de)行政監(jian)管(guan)(guan)措施和通(tong)報批評的(de)紀律處分，對中(zhong)金公司(si)采取書面警示的(de)監(jian)管(guan)(guan)措施。其(qi)原因是兩(liang)名保薦代表(biao)人擅自多處修改了招股(gu)說(shuo)明書中(zhong)有(you)關經(jing)營數據、業務(wu)與技術(shu)、管(guan)(guan)理層分析(xi)等信息披露數據和內容(rong)，未按要(yao)求(qiu)告知(zhi)審(shen)核人員(yuan)，并同(tong)步多處修改了上交所(suo)問詢問題中(zhong)引述的(de)招股(gu)說(shuo)明書相(xiang)關內容(rong)。

雖然(ran)不(bu)存在(zai)造假的(de)(de)(de)(de)(de)主觀故(gu)意，但這(zhe)反映(ying)出(chu)相(xiang)關責任(ren)人(ren)(ren)對(dui)業(ye)(ye)務規則和(he)程(cheng)序規范的(de)(de)(de)(de)(de)忽視，對(dui)此證監會(hui)、上交所(suo)進(jin)行(xing)了嚴厲處罰問(wen)責。“我認為這(zhe)是(shi)監管機構傳遞了一(yi)種導向，昭示著資本從(cong)業(ye)(ye)人(ren)(ren)員必須直(zhi)面一(yi)個新時代的(de)(de)(de)(de)(de)到來。”一(yi)頭部券商投行(xing)負(fu)責人(ren)(ren)說道(dao)。這(zhe)名(ming)經歷(li)過(guo)數(shu)次IPO改革(ge)的(de)(de)(de)(de)(de)投行(xing)“老(lao)人(ren)(ren)”坦(tan)言，現(xian)在(zai)科(ke)創(chuang)(chuang)板(ban)(ban)的(de)(de)(de)(de)(de)審核理(li)念和(he)工作模式，對(dui)他來講也是(shi)很(hen)(hen)大的(de)(de)(de)(de)(de)挑戰。第(di)一(yi)，科(ke)創(chuang)(chuang)板(ban)(ban)要求，招(zhao)股書要讓(rang)買這(zhe)家(jia)公司的(de)(de)(de)(de)(de)人(ren)(ren)看得懂。而中介機構從(cong)業(ye)(ye)人(ren)(ren)員多(duo)(duo)是(shi)金融、會(hui)計(ji)(ji)或法(fa)律(lv)專(zhuan)業(ye)(ye)畢業(ye)(ye)，對(dui)于(yu)處于(yu)科(ke)技(ji)前沿的(de)(de)(de)(de)(de)很(hen)(hen)多(duo)(duo)專(zhuan)業(ye)(ye)性(xing)(xing)問(wen)題不(bu)夠了解(jie)。第(di)二，科(ke)創(chuang)(chuang)板(ban)(ban)設計(ji)(ji)了很(hen)(hen)多(duo)(duo)新的(de)(de)(de)(de)(de)制(zhi)度來進(jin)行(xing)中介責任(ren)的(de)(de)(de)(de)(de)約束，比(bi)如大幅提高機構網下(xia)配(pei)售比(bi)例(li)等，“讓(rang)市場各參(can)與(yu)主體(ti)形成良性(xing)(xing)博弈(yi)，內(nei)生(sheng)的(de)(de)(de)(de)(de)就會(hui)產(chan)生(sheng)很(hen)(hen)多(duo)(duo)利益(yi)制(zhi)衡，驅使(shi)定價更理(li)性(xing)(xing)。”

這兩點(dian)，在記(ji)者采訪的(de)很多(duo)中介機構多(duo)有提(ti)及，這是(shi)(shi)放置于審核問(wen)詢現階段的(de)最主要挑戰。但更值得關注的(de)是(shi)(shi)，將對整個(ge)市場(chang)價值觀和(he)法治觀產(chan)生巨(ju)大沖擊的(de)“提(ti)高違(wei)法違(wei)規成本(ben)”的(de)命題，而且邁向這個(ge)時(shi)點(dian)的(de)腳步已(yi)然驟急。

華安基金(jin)首席(xi)經(jing)濟學家林采宜說，落(luo)實市場主(zhu)體(ti)的(de)誠信責(ze)任(ren)，不(bu)僅要大(da)幅度(du)(du)提(ti)高行(xing)(xing)政(zheng)罰款(kuan)和刑(xing)事(shi)罰金(jin)數額及提(ti)高刑(xing)期，更(geng)要改革(ge)完善民事(shi)賠(pei)償責(ze)任(ren)制度(du)(du)，推動集體(ti)訴(su)訟制度(du)(du)的(de)落(luo)地(di)，加大(da)違法失信行(xing)(xing)為的(de)聯合懲戒(jie)力度(du)(du)，讓失信人損失慘(can)重、讓投資者(zhe)有效地(di)獲得經(jing)濟補償或(huo)賠(pei)償。